ニュース&コラム | 2021-03-26

K字型のVC市場:収益倍率10~20倍の時代は続くのか?

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Guest Author January 22, 2021

著:Olav Ostin

歴史的に不況は、生産高が急激に減少した後、同じように急速に回復するV字型、あるいは長い減速を経て急上昇するU字型、あるいはそのバリエーションで語られてきました(2001年にSir Martin Sorrell’sが発表したバスタブ型の予測など)。

今回、世界がパンデミックによる経済的損失を調査している中、もう一つのタイプの回復、すなわちK字型の回復が語られています。それは、ほとんどすべての人が落ち込んだ後に、一部の人は引き続き落ち込み、他の人は目覚しく立ち直るという、2層構造の回復です。

2021年、まだ衰退しているグループには、古い経済ビジネスや、旅行、ホスピタリティ、イベントなどの分野が含まれると思われます。この冬、さらに多くのロックダウンが行われたため、短期的な救済という形で速やかに通常の状態に戻るという希望は、ワクチンが広く普及するまで延期されることになりました。

回復するだけでなく、活発に成長しているのは、Zoom、Snowflake、Shopify、Amazonなどのニューエコノミー企業です。パンデミックによって引き起こされた課題(簡単に使えるデジタルコラボレーションやデータプラットフォーム、あるいは必要なものすべてを自宅の玄関先まで届けてくれるなど)に対する直接的なソリューションと、それをリモートで提供するビジネスモデルの両方を持っています。

eコマース、デジタルヘルス、サイバーセキュリティ、Edtech、デジタルエンタテインメント、そして多くのクラウドソフトウェアビジネスなどが、Kの上位にランクインする可能性があります。

これらの分野の企業の公開市場での株価やバリュエーションが高騰していることからもわかるように、ベンチャーキャピタルの世界でも同じK字型が当てはまりますが、そのニュアンスは様々です。

パブリックマーケットの回復とVC市場の比較

ベンチャーキャピタルのKの頂点にいる企業は、驚異的な成長を遂げており、最低でも年間売上高の50%以上、多くの場合はそれ以上のスピードで成長しており、製品は通常、クラウドで構築され、多くの場合、継続的な収益モデルを持っています。

下の方では、状況は公開市場のK字型とは少し異なります。VC/テックスタートアップ版では、うまくいけばまだ成長しているが、その成長率は10%から20%程度とかなり低い。10%前後の成長率で推移している企業では、VCが求める大きな成果を得るまでには、より長い時間がかかります。そのような企業に関わる価値はあるかもしれませんが、他の要因が関係しているでしょう。

その結果、急成長しているクラウドベースのビジネスには、売上高の10〜20倍以上という歴史的に高い評価倍率がつき、それ以外のビジネスには売上高の1〜5倍程度の倍率がつき、VCの状況はK字型になっているのです。

高いバリュエーションを支えているのは何か?

当然のことながら、多くのテクノロジー企業は、対面での交流を必要とする他の従来のビジネスとは異なり、パンデミックに直面しても明らかな回復力を示しました。

これらの企業の多くは、最小限の調整で通常の業務を継続することができました。おそらく、この回復力だけでも、パンデミック以前よりも広く受け入れられるようになったため、これらの企業の価値は高まっています。しかし、従来の企業が苦境に立たされる中、消費者、企業、政府などの顧客は、より多くより迅速にこれらのデジタル対応製品に移行しました。この動きは、適切なセクターのテクノロジー企業の成長ペースを劇的に加速させました。

COVID-19によってeコマースの成長を4年から6年加速させたとするAdobeの6月のレポートや、2年分のデジタルトランスフォーメーションをわずか2ヵ月で実現したとするMicrosoftのCEO であるSatya Nadella氏の4月のレポートを思い出してください。あるいは、先日、第3四半期に367%の増収を報告したZoomを見ても、誰も目くじらを立てていませんでした。

長い間、VCの投資の大半がテクノロジー主導のビジネスに集中していたのは事実です。しかし、パンデミック前にはVCが興味を持っていたかもしれない多くのテクノロジー企業が、今では投資を集めるのに苦労しています。それは、事業を展開している分野や顧客層が、前述のような古い経済セクターと密接に結びついているため、「破壊的」な技術を構築しているかどうかにかかわらず、彼らの成長が苦しくなっているからです。例えば、飛行機が飛んでいないときに航空会社にソフトウェアを販売しているスタートアップ企業や、イベントが開催されていないときに消費者にイベントチケットを配布する革新的な方法を用いているスタートアップ企業などが挙げられます。

今後の展開

長い目で見れば、パンデミックによって生じた新たな問題を解決するために、多くの新しい刺激的な企業が生まれると期待しています。しかし、現在、アーリーステージの成長志向の強いVCが投資できる魅力的な高成長企業のプールが少し縮小し、投資可能な企業の数が事実上減少していることは間違いありません。

しかし、需要側では、パンデミックの恩恵を受けた企業が、顧客からの緊急性の高いニーズや代替手段の欠如によって、成長を大きく加速させているケースがあります。このような成長は、投資家にとってより魅力的なものとなります。例えば、オンラインイベントプラットフォームのHopinは、従業員4人から1年足らずで評価額20億ドルに達しました。

一方、年初には、パンデミックの影響を考慮してVCがポートフォリオを見直すために一時的に投資を停止したことがありましたが、Atomicoの最新レポートState of European Techによると、2020年は欧州のハイテク企業への投資額が記録的な年になることが見込まれています。

また、BessemerやSequoiaのように、欧州にオフィスを構える米国のVCの数が増えていることや、米国企業が通常の地域以外でのビジネスチャンスを求めて時間を費やすようになっていることも、欧州のハイテク企業への資金供給が増えていることを示しています。これらの要因により、最もエキサイティングな企業に投資するためのVC間の競争は、かつてないほど激しくなっています。

投資の連鎖を一歩進めると、今年に入ってからのテクノロジーセクターの回復力とアウトパフォームを受けて、テクノロジー全般にさらに多くの資金が割り当てられています。さらにもう一歩踏み込んでみると、すべての主要市場の中央銀行による金融刺激策によって、資本コストが削減されていることがわかります。

つまり、全体的に見れば、テクノロジー資産に向けられた資金の壁はさらに大きくなり、少なくとも短期的には投資可能な資産の供給は少なく、残った資産はさらに急速な成長により、より魅力的になる可能性があるということです。このように考えると、なぜこのセクターの魅力的な企業のバリュエーションが急上昇しているのかがわかります。

このバリュエーションは今後も続くのでしょうか?それについては、別の記事を参照してください。

—Olav Ostin氏はロンドンに拠点を置くTempoCapのマネージングパートナーで、欧州全域の革新的なテクノロジー企業に投資しています。

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